七套上市规范集齐科创板在等下一个阿里巴巴

在距离2019年结束还有一周时，证监会同意科创板企业优刻得的首发注册。这是A股第一家同股不同权的上市公司。

同股不同权，在成熟市场运用广泛。近几年此类上市案例中，互联网公司、科学技术创新企业居多。据不完全统计，全球市值排名前20名的交易所中有六成允许“同股不同权”企业上市。港股市场在2018年放开对“同股不同权”的上市限制，随即就迎来美团、小米等企业的赴港上市。在今年3月，科创板一系列政策发布，正式对“同股不同权”企业上市做制度安排。4月1日，优刻得被受理；历时9个多月的注册制审核，最终获得A股“入场券”。

为适应科创企业多样性特点，科创板围绕“市值”为核心设置了5套上市标准，另对红筹企业和特殊股权结构企业的上市制度做明确规定。截至12月底，科创板7套标准化上市条件均有对应企业申报。

多元而包容的上市条件，使得一批按照原发行条件和审核口径与长期资金市场“绝缘”的科创企业，通过科创板进入了直接融资的快车道，让凭借成长性实现跨越式发展成为一种可能。

多元股权架构破冰

在允许多元股权企业上市的全球主要交易所阵营中，多了A股的一席之地。

2019年12月24日，证监会同意优刻得的首发注册申请。优刻得此次登录科创板，采用的是特殊表决权的上市标准。招股书显示，公司三位共同实际控制人，季昕华、莫显峰及华琨持有的A类股份每股拥有的表决权数量，为其它股东所持有的B类股份每股表决权的5倍。

优刻得是中立第三方云计算服务商，自主研发并提供计算、网络、存储等基础资源以及构建在这些基础资源之上的基础IT架构产品，以及大数据、人工智能等产品，通过公有云、私有云、混合云三种模式为用户更好的提供服务。

从历史沿革中能清楚看到，优刻得于2012年成立，此前为红筹架构企业，2013年至2015年期间进行过多轮融资。在2015年C轮融资时，优刻得就曾设置过特殊表决权架构。但由于当时国内相关法律和法规尚未允许上市企业设置特别表决权安排，为冲击A股上市，优刻得又在2016 年9月20日终止红筹架构，并随之终止了运行18个月的特别表决权安排。

在科创板规则制度出台后，优刻得又在2019年3月重新设置特殊表决权的架构，并随即进行申报。

按照12月18日最新披露的招股书显示，本次发行前，优刻得三位实控人直接持有优刻得26.83%的股份；通过设置特别表决权，其对应持有优刻得64.71%的表决权。优刻得此次拟发行5850万股。发行完成后，上述三位实控人合计持有23.12%股份和60.06%的表决权。

在此特别表决权机制下，共同控股股东及实际控制人能够决定优刻得股东大会的普通决议，对股东大会特别决议也能起到类似的决定性作用，限制了其他股东通过股东大会对优刻得重大决策的影响。

作为A股首例同股不同权的上市案例，优刻得的信息披露与审核问询，对后续申报企业也有启示作用。从优刻得信息披露和审核问询过程来看，其要充分披露的最关键内容为，说清特殊表决权的合理性和必要性，确保其他股东权利不受侵犯。

在前期发行上市审核及注册环节，监管就着重关注和问询了特殊表决权的设置，包括该架构的合理性、特殊表决权设置运行时间较短如何保障公司治理的稳定有效、其他股东对股东大会议案的影响等等。

从优刻得以及中介机构核查意见综合来看，其回复的核心要点包括：此次特别表决权的安排，经过各股东充分讨论并经股东大会一致决议通过，持有特别表决权的股东资格、不同股份比例、股权锁定及转让要求等相关设置，符合科创板现行规则政策的有关要求。此外，三位实际控制人签署一致行动协议及其补充协议及作出锁定承诺，以保障公司治理结构的稳定和有效。同时，优刻得也对保护中小股东利益做出措施安排，并做充分风险揭示。

另一方面，从美股与港股市场的经验来看，对于是否允许同股不同权等多元股权结构企业上市，都曾有过较大的争议，政策规则也几经波折。市场观点中，反对方普遍认为，同股不同权是高风险股权模式，违反司法平等原则和股份公司“资合性”特征，也加剧了代理风险；而支持者则坚称，公司有权自行设置更有效率的股权架构，且双重股权架构管理层更稳定。

这背后，其实都显示了各方对多元股权架构下其他股东权利保护的重视。

对于这一点，优刻得一方面对表决权差异安排的内容做充分披露，对于不适用特别表决权的情形、按照1:1比例转换股份的情形等作出明确规定，并就该股权架构对公司治理、其他股东权利影响等作充分风险揭示和重大事项提示。另一方面，在公司章程和相关内控制度中，安排了具体措施保护中小股东利益。比如，充分保障中小股东分红权益，设置独立董事，符合一定条件的股东有权提名公司董事，符合一定条件的股东有权提议召开董事会临时会议，设置监事会并对表决权差异安排的相关事项出具专项意见等等。

市场包容度提升

优刻得通过审核与注册，只是科创板制度多元化、包容性的一处体现。

在实践中，近几年采用此类股权架构上市的案例中，新经济、高科技、创新型企业居多，行业方面尤其以互联网公司更为常见。申万宏源研究所分析师刘靖表示，互联网公司设计“同股不同权”，多是因为扩张迅速，短期内需要大量资本，很容易稀释创始人股权；其次，互联网行业处于高风险、高变动的市场环境中，具有赢家通吃的行业特征，极度依赖于战略眼光好、执行力强的创始人团队。

比如，2013年9月，港交所否决了阿里巴巴的上市申请。阿里巴巴“合伙人制”的多元股权结构，成为其被拒的直接原因。但在2018年4月，港交所对发行制度做调整，允许不同表决权架构的企业上市。此后，小米、美团点评、旷视科技等互联网公司，均以“同股不同权”架构赴港上市。

除了为特殊表决权企业疏通上市入口，科创板还打破传统的盈利门槛要求，改为围绕“市值”设置多元的5套上市标准，同时针对红筹企业和同股不同权企业上市做出制度安排；针对科创企业的服务能力和包容度都有明显提升。

截至12月29日，科创板累计受理了202家申报企业，7套上市标准均有申报案例落地。其中，有30家申报企业选择了非盈利上市标准。泽璟生物、百奥泰、前沿生物、神州细胞等6家存在亏损或尚未产生销售收入。华润微电子是科创板申报企业中首家申请发行股票的红筹企业，九号智能为首家申请发行CDR且设置特别表决权的红筹企业。

除了标准化的上市条件，科创板还精简优化了发行条件，更多上市门槛转化为充分地信息披露。由此，一批按照原发行条件和审核口径不可能登陆长期资金市场的科创企业，得以进入长期资金市场直接融资的快车道。

正在履行注册程序的华润微电子，其前身是CRM（China Resources Microelectronics），曾在2011年完成私有化并从港股退市。在华润微电子常务副董事长陈南翔看来，公司一直在等待长期资金市场对集成电路产业有足够的认知、理性的评估。而当前，环境已经成熟，市场效率则成为企业上市时考虑的关键因素。

“现在是中国集成电路产业实现跨越式发展的窗口期。人才、资金、技术、市场、政策五方面助力都相对成熟和完善。企业家比任何时候都需要一个平台，去整合所有资源、推动企业成长。但这个窗口期所留给我们的时间不会太多，我们应该也看好高效率、市场化的科创板。”陈南翔对第一财经表示。

除此之外，科创板现行规则中，员工持股计划在遵循“闭环原则”或按照规定备案的条件下，可以不穿透计算。中微公司等员工持股计划参与人数就超过200人，但适用了“闭环原则”后被认定为1名股东，目前已顺利上市。科创板还允许申报前制定期权激励计划、上市后实施。已提交注册的硅产业，就是科创板首家带期权激励上市的企业。

不止如此，同业竞争、关联交易、报告期后业绩下滑等情形，若不影响独立持续经营能力，申报企业都能够直接进行充分信息披露和风险揭示。科创板申报企业中的海尔生物、威胜信息、石头科技等，存在同业竞争或关联交易情况；优刻得2019年上半年净利润较同期下滑84%。在充分信息披露和风险期之后，上述情形都不再成为发行上市的实质障碍。